張健華：財政政策與貨幣政策相結合，提升宏觀政策效率
2022清華五道口首席經濟學家論壇近日成功舉辦。本屆論壇以“動盪中的2022——全球與中國經濟及政策展望”為主題，圍繞四大圓桌議題展開深入討論。清華大學金融科技研究院金融發展與監管科技研究中心主任、華夏銀行原行長張健華出席圓桌討論四“貨幣政策與經濟增長”並發表演講。
張健華指出，我國貨幣政策傳導機制正在向市場化的方向改革，價格調控逐漸取代數量調控。此外，央行結構性債權占主導地位，定向型貨幣政策工具的地位突出，貨幣政策傳導更迅速，同時，張健華也評價了結構性貨幣政策的部分優缺點。張健華認為結構性貨幣政策的優點在於：
一是有引導性，能使得央行貨幣政策在總量和價格外對市場預期進行管理和引導；
二是政策直達，縮短了貨幣政策的傳導路徑；
三是起效快，相比傳統的數量型和價格型的貨幣政策工具起效更迅速。
一是如何選擇定向支援工具或結構性政策工具支援的行業，這是政府面臨的難題，要求政府走在市場前面；
二是結構性貨幣政策發揮作用的機制效果可能有限；
三是貨幣政策短期工具支援長期結構變化有一定難度；
四是用價格優惠撬動的銀行資金可能不如財政資金起效快；
五是需要考慮結構性貨幣政策引起的銀行業資產負債結構變化在資源配置上是否最優。
張健華表示，未來需要財政政策與貨幣政策相結合，共同提升宏觀政策效率。
以下為張健華發言部分實錄：
從銀行的角度，我幹了七年的商業銀行，所以對於央行的貨幣政策在傳導過程中的感受比較深。首先我國央行到目前為止應對疫情整體判斷、貨幣政策的選擇、貨幣政策工具的使用是有效果的，疫情應對總體效果還算可以的。其中表現一個是，這一兩年的經濟相對比較穩定，當然這兩年一直在困難當中，但是我們走過來了。當前確實遇到了比較突出的問題，剛才黃益平老師說要採取一切必要的措施，基於當前形勢的判斷，這點我也同意。我們的貨幣政策整體來說是比較有效的，但是在具體的實施的過程中，我感覺有幾個問題，其實也不只是在應對疫情當中，也是這些年來我的一點感受。
貨幣政策傳導的改革方向是市場化的貨幣政策傳導，價格調控取代數量型的調控。我們價格型的貨幣政策工具用得相對少一些，數量型的工具用得比較多，並且結構性貨幣政策工具更是用得越來越具體了。
在銀行工作時感覺到在經營當中的時候，其中很大一部分不完全是由央行的貨幣政策決定的，而是由監管要求的。剛才黃益平老師提到的那點我特別有體會，其實不僅僅是普惠的、小微的決定了我們的快速增長，還包括很多別的，有考核的、綠色的、支持節能減排的，有一系列考核的指標。一個是說有增長的考核，現在沒有增長考核，為什麼三月份的時候資料增長還是比較好的，而4月份的資料有點超乎預期的悲觀。我3月份找了幾家銀行的同事們聊了聊，很大程度上來源於我們督導的結果，因為地方政府給各家銀行下增長指標了，貸款增幅必須達到多少，有的地方要求3月份的資料必須增長達到10%，我們看三月份一季度確實達到10%，4月份就下來了。
當然四月份下來的原因可能有很多種因素，但是不管怎樣，大家可以看到我們現在很多最終的金融資料那些結果，其實不是完全的市場化的調控，央行用的工具手段也一樣。其中監管的措施，也有很大的影響。所以央行的資產負債表我們曾經分析過，比較高的時候有30%左右的信貸資產，說白了都已經是被監管或者央行調控的，你的資產負債表裡有30%左右的部分都已經被決定了，這些不是說我們在用市場化選擇客戶或者我們自主選擇客戶，當然每個行業裡還是自主選擇，但是大的結構其實已經被決定。我們現在一些宏觀政策、貨幣政策以及監管政策，特別是宏觀審慎的政策有很多的考核，這一點對銀行無論是效率、選擇客戶的風險度也好，實際上還是有一些影響的。
最近出臺的一些結構性貨幣政策有很多，比如再貸款再貼現、PSL、直達工具、碳減排……最近又在推出養老、科創等支持，現在各項的直達工具或者結構性貨幣政策工具也越用越多，這個可能會帶來一些問題。
先說宏觀的，其實在央行對銀行業的債權裡這種有定向性的結構性特徵的不一定完全針對某一個行業，比如普惠小微貸款是針對企業層面，但這種具有結構特徵的貨幣政策工具還是應該有個總量控制。我前面提到的有結構性特徵的貨幣政策工具在央行對商業銀行的債權中大約已經占到60%左右，用於補充商業銀行一般流動性的不定向債權如MLF、逆回購操作等，已經明顯少於央行的定向性支持。這裡面其實既有很多好處也有一些問題。簡單說幾個好處：
第一、有引導性、政策導向。給市場一個信號，就是央行的貨幣政策其實除了總量和價格以外，大家都知道預期管理或者是引導性很重要。
第二、政策直達。不需要你過多傳導，縮短了你的傳導路徑。
第三、起效快。大家知道貨幣政策要發揮作用無論是數量型工具還是價格型工具會有滯後期，相對比較長。以前我們研究政策時有些政策滯後一年期以上，這個工具現在顯然是比較直接了，還有好處是說可以直接降低一部分企業的成本直達，也可以通過降低商業銀行的融資成本直接降低部分企業的融資成本，這些都是它的好處。但是確實剛才黃老師提到的，我也很有同感，我提以下幾點：
第一、如何選擇定向支援工具、結構性工具支援的行業。但是從理論上來說如果指向性這麼清晰，那就要求央行或政策制定者走在市場前面，需要更清晰地知道投到哪個行業效率會更高，央行要比市場更加聰明。
第二、這些政策發揮作用機制是什麼？直達這部分資金有限，就以剛才提到的普惠貸款例子為例，現在我們一季度的貨幣政策執行報告裡提到將近有20.8萬億的普惠貸款銀行業，其實整個所有的再貸款再貼現一共2.47萬億，這個還不是說給普惠的，也就是說最多不會超過10%，那這裡面大頭更多的是考核的。也就是說你的優惠給價格機制弱化了，央行給的政策為什麼有吸引力？其實靠的是一些優惠，整體上就是價格優惠，其實是有限的。
第三、結構性改革大家知道是長期問題，相對來說貨幣政策短期工具支援長期結構變化有一定的難度。
第四、如果說以這種價格優惠吸引銀行撬動銀行資金，可能在某種程度上不如財政資金更加有效。因為它實際上是作為一種投入不計回報甚至可以損失掉的，是一種投資性質，而央行的資金畢竟是一種債務工具，給到銀行，銀行再給到企業，企業最終早晚還是要還的，銀行也是要還的，這個作為工具來說，比如財政如果拿同樣的錢來做一個擔保機制讓銀行來放這個貸款，那這個可能效果和央行再貸款的效果其實是有差異的。
第五、需要考慮通過這種方式影響的銀行業的資產負債結構的變化是不是最佳的，從資源配置效率上來說是不是最優的。我想結構性的貨幣政策可能會有這種效果，但是要能夠發揮作用的話還需要有些前提和條件。如何引導社會資金去市場化配置，這一點我覺得是我們貨幣政策在未來需要考慮的。
謝謝大家！
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