2023年10月1日，中國國務院副總理何立峰與德國財政部部長林德納在德國法蘭克福共同主持第三次中德高級別財金對話。雙方在對話中達成共識：

雙方歡迎和鼓勵符合條件的德國經營主體積極參與中國銀行間市場，包括發行熊貓債、投資人民幣債券、使用人民幣債券作為擔保品、參與中國銀行間外匯市場等。

在中美利差倒掛背景下，全球發行人正在積極利用人民幣融資成本優勢，熊貓債今年融資規模已創下紀錄新高，這也將進一步便利並推動人民幣國際化。據wind數據顯示，今年以來截止9月21日，熊貓債發行規模突破千億元，達1157億元，同比增長超過60%。其中，據市場資訊瞭解，德資企業已有大眾汽車、梅賽德斯-賓士、寶馬集團、德意志銀行在銀行間市場發行了熊貓債。

?大眾汽車首次在中國銀行間市場發行熊貓債

2023年9月21日，大眾汽車在銀行間市場發行首單15億元熊貓債，成為又一家進入中國債券市場發債融資的跨國企業。大眾汽車的成功發行，標誌著交易商協會開展定價配售機制優化試點的落地見效，凸顯了中國債券市場對跨國企業的吸引力，有助於形成債券市場高水準開放的示範效應。

自2013年以來，交易商協會在人民銀行指導下積極推動熊貓債發展，支持梅賽德斯-賓士、威立雅環境、法國液化空氣、托克集團、寶馬集團、大眾汽車等跨國企業累計發行熊貓債1276億元，熊貓債市場為跨國企業人民幣融資提供了重要管道。同時，跨國企業進入熊貓債市場也擴大了中國債券市場發行人類型，為投資者提供了豐富優質的資產選擇，並帶動更多境外投資者參與中國債市，提升了債市開放水準。

大眾汽車是交易商協會優化熊貓債定價配售機制的首個試點發行人。優化版定價配售機制，鼓勵發行人開展非交易路演、為發行金額確定和債券配售提供靈活選擇、提升投資申購訂單透明度。在新機制下，大眾汽車聯合主承銷商中國建設銀行、匯豐銀行（中國）充分開展非交易路演和市場詢價，並根據事先披露的配售原則，選擇在邊際區域開展靈活配售。此次債券通過集中簿記建檔系統發行，獲得三十多家投資機構踴躍認購，全場認購倍數達到3.3倍，公募基金、外資資管機構、中外資銀行等多元投資者獲配，市場化發行實現了投資人、發行人和主承銷商的共贏。

?梅賽德斯-賓士：成功發行2023年度第一期綠色熊貓債

梅賽德斯-賓士國際財務有限公司在中國銀行間債券市場成功發行2023年度第一期綠色熊貓債券，發行規模為10億元人民幣，期限2年期，票面利率2.78%，認購倍數達到4.04倍，由梅賽德斯-賓士集團股份公司提供擔保，發行人和擔保人境內評級均為AAA級，登記託管機構為上海清算所，募集資金將專項用於純電車型融資租賃業務。這是梅賽德斯-賓士於2022年成為首家發行綠色熊貓債券的汽車企業後成功發行的第二筆綠色熊貓債券，兩次綠色熊貓債券均符合中國境內綠色債券標準。

?跨境認購服務支持寶馬中國資本熊貓債成功發行

2023年2月8日，交易中心跨境認購服務支持實體企業寶馬中國資本有限責任公司成功發行3年期熊貓債30億元人民幣，發行利率3.69%。本次發行通過iDeal-ePrime系統互聯向境內外投資人提供承分銷服務，由中國銀行股份有限公司擔任牽頭主承銷商及牽頭簿記管理人，中信證券股份有限公司擔任聯席主承銷商及聯席簿記管理人，擔保人由發行人母公司寶馬股份公司擔任。

?熊貓債新規落地後 德意志銀行發行2023年首筆熊貓債券籌集10億元

德意志銀行集團1月18日宣佈，已在中國銀行間債券市場成功完成首筆熊貓債券發行，以3年期優先票據共籌集10億元人民幣，本次發行募集資金淨額將用於德意志銀行一般公司用途及業務活動和發展。

這是被市場稱為“熊貓債新規”的《關於境外機構境內發行債券資金管理有關事宜的通知》在去年12月落地後，境外機構在中國境內發行的首只熊貓債券。

1️⃣熊貓債市場的發展機遇

（一）人民幣國際化帶動人民幣資產的配置需求

隨著人民幣國際化的有序推進，境外機構對於人民幣資產的投資意願逐漸提升。而人民幣債券相較於其他人民幣金融資產更具安全性，有著相當穩定且巨大的需求規模，為熊貓債市場的發展創造了十分有利的宏觀環境。

2016年，人民幣正式加入國際貨幣基金組織（IMF）特別提款權（SDR）貨幣籃子，並於2022年提升權重至12.28%。同時自2018年以來，中國債券逐步被納入全球主要債券指數，包括富時全球政府債券指數、摩根大通全球新興市場多元化國債指數、彭博巴克萊全球綜合債券指數。人民幣國際化提升了中國債券市場的國際影響力，也帶動了境外機構對人民幣債券的配置需求。隨著境外機構不斷湧入和積極參與人民幣投資，帶來了多元化投資理念的同時，也增強了國內市場與國際市場的聯動效應，進一步暢通了人民幣的回流管道，提升了人民幣的貨幣流動性，助推了人民幣國際化進程。

（二）監管政策持續優化、基礎設施日益完善提升境外機構投融資便利度

近年來監管機構持續優化熊貓債相關政策，並逐步完善境內債券市場基礎設施建設，多措並舉為境外機構人民幣投融資提供便利，促進了熊貓債市場的蓬勃發展。

對於境外發行人而言，資訊披露的便利度、募集資金使用的靈活度、市場投資人的豐富度均為其開展熊貓債融資的潛在考量因素。監管機構在防控金融風險的前提下，逐步放開熊貓債募集資金的境內外使用限制，統一交易所債券市場與銀行間債券市場的熊貓債募集資金管理，積極開展會計準則的等效認可以及審計監管的雙邊合作，持續優化境外機構發行熊貓債的資訊披露要求，吸引了更多境外優質發行人通過發行熊貓債來支持其在華業務的發展、優化債務結構、擴大資本市場影響力。

另一方面，從2002年試點的合格境外機構投資者（QFII）制度到2011年推出的人民幣合格境外投資者（RQFII）制度，從2016年銀行間債券市場直接投資（CIBMDirect）模式的開通到2017年債券通“北向通”機制的創立，境外機構投資境內債券市場的管道不斷拓寬。2022年1月發佈的《銀行間債券市場與交易所債券市場互聯互通業務暫行辦法》，更是進一步深化了債券市場基礎設施的相互合作，為境內債券跨市場交易奠定了基礎。提升境內債券投資交易的便利度，有助於提高境外投資機構對熊貓債的投資意願，對熊貓債市場在全球金融系統中的宣傳推介亦起到了至關重要的作用。

（三）境內外仲介機構廣泛參與助推熊貓債市場發展

在熊貓債承銷機構方面，境內承銷機構依託其廣泛分佈的境外分支機構，不斷深入挖掘境外優質發行主體的人民幣融資需求，讓更多的境外優質企業和機構瞭解並參與發行熊貓債，拓寬其人民幣融資管道；同時通過承銷機構全球範圍內的銷售網絡，對接境外投資人對人民幣債券的投資需求，吸引更多的境外投資機構參與熊貓債的認購。另一方面，承銷機構在開展熊貓債業務中所遇到的技術難點及相應處理經驗，也為監管部門在制定相應政策時提供了良好的借鑒和參考。

在熊貓債評級機構方面，自2017年以來外資評級機構逐步獲准進入中國市場，促進了境內評級機構的技術進步和服務品質提升，有助於建立形成更加有區分度的評級體系，推動境內評級行業與國際接軌，提升熊貓債信用評級的國際公信力。

2️⃣熊貓債市場現階段所面臨的挑戰

近年來我國熊貓債市場發展提速，卻仍面臨諸多的發展挑戰：

一是熊貓債投資者豐富度有待提高。熊貓債投資人集中於商業銀行，而公募基金、保險機構、企業類投資人乃至境外投資機構對於熊貓債的參與程度仍然有限，間接導致熊貓債產品期限多集中於中短年期，無法滿足境外發行人對於中長期限人民幣融資的需求。

二是熊貓債二級市場流動性匱乏。目前熊貓債投資人更傾向於持有至到期，多數熊貓債二級市場交易並不活躍，間接導致熊貓債二級市場的估值偏離以及一二級市場價格背離，使得交易型投資人對於熊貓債的參與更為謹慎。

三是熊貓債投資者保護機制有待完善。目前，熊貓債的投資人保護條款相較於境外債券仍有待完善之處，而熊貓債本身涉及跨境交易，一旦出現違約事件，相關的投資人保護機制能否切實有效保障債權人利益，跨境訴訟及仲裁的執行效力能否得到保障，也均有待實踐檢驗。

3️⃣供給側展望熊貓債市場前景及發展建議

（一）以熊貓債市場發展帶動大灣區及“一帶一路”沿線建設

2017年7月，《深化粵港澳合作推進大灣區建設框架協議》由國家發展改革委和粵港澳三地政府在香港簽署，標誌著粵港澳大灣區建設的正式啟動。習近平總書記也曾多次作出重要指示加快推進粵港澳大灣區建設。2019年2月，中共中央、國務院印發《粵港澳大灣區發展規劃綱要》，大灣區建設進入全面實施、縱深推進的新階段。綱要指出“建設國際金融樞紐。發揮香港在金融領域的引領帶動作用，鞏固和提升香港國際金融中心地位，打造服務‘一帶一路’建設的投融資平臺”。大灣區發行人作為熊貓債券市場的重要組成部分，立足大灣區建設，展望國內及國際經濟發展；熊貓債券作為中資在港機構的重要融資工具，廣泛吸納境內外資金，為大灣區國際金融樞紐建設夯實投融資基礎。

2018年2月，首批“一帶一路”熊貓公募債券在深交所成功發行，體現了深交所貫徹黨的十九大精神、落實證監會統一部署、以金融資源推進“一帶一路”建設的決心。自2015年熊貓債市場蓬勃發展以來，市場湧現了一批優質的“一帶一路”國家發行人。熊貓債券以其獨有的跨境優勢面向“一帶一路”主要國家，充分吸引各地主權及超主權多邊機構、優質企業及金融機構發行熊貓債，便利國際金融機構的人民幣投資，助力“一帶一路”沿線建設的穩步推進。

（二）持續推動產品創新，推升熊貓債國際市場影響力

隨著境內債券市場不斷推陳出新，融資品種日趨多元化，湧現出科技創新、綠色、碳中和、藍色、小微等一批專項創新品種。熊貓債券市場立足境內市場，應夯實創新產品優勢，緊跟境內外市場動態，將“碳中和”“一帶一路”等國策與可持續發展、環境保護、社會責任等國際融資重點關注方向與熊貓債相結合，積極引入國際市場成功的創新產品，以優質發行案例吸引主流發行人與投資人的廣泛參與，進而完善熊貓債券產品序列，推進熊貓債券產品架構建設。

在此基礎上，境內債券市場發展多年已形成一套優質的發行管理體系，但部分國際發行人與投資人難以在短時間內適應相關規則制度。為從制度端吸引國際主流機構的參與，熊貓債券的發行公告要求、承銷安排與配售定價機制等也應在境內發行機制的基礎上，遵循循序漸進的原則，逐步推進熊貓債券發行機制的國際化，在公平透明的基本原則下吸納國內外實踐的寶貴經驗，持續推進制度創新，進一步推升熊貓債券市場機制的國際影響力。

（三）完善一二級基礎設施聯動建設，吸引境內外投資人參與

隨著市場對熊貓債的重視不斷提高，熊貓債券的一級發行日趨活躍，債券發行規模自2015年以來穩步攀升。但在二級交易方面，熊貓債每日成交規模較低，個券交易活躍度較弱，使得以交易為驅動的投資人難以在二級市場配置相關需求，進而也影響到熊貓債的一級發行。為健全熊貓債券市場體系，需要完善一二級基礎設施的聯動建設。

一方面，推動一級發行的規模效應與市場化定價，完善一級市場發行的價格信號機制，在境內廣泛開展對承銷機構一級定價偏離市場情況調查的大背景下，順勢助力熊貓債券的市場化發行；另一方面，提升二級流動性實現真實的二級成交配置，有利於市場形成境內外機構廣泛接受的收益率曲線，進而再促進一級定價的市場化發展，以健康的一二級聯動形成正向迴圈效應，通過熊貓債券市場定價及交易機制的不斷迭代實現健康穩步發展。

跨境金融助手整理自資本市場前沿編輯部、交易商協會、上海清算所