2023年中期投資策略展望

著陸進行時

     美聯儲自2022年3月啟動本輪加息周期以來，累計加息幅度已達500個基點。盡管如此，得益於強勁的消費和勞動力市場以及政府支出，美國的經濟活動仍具韌性。然而，貨幣政策緊縮的效應開始顯現，最明顯的跡象是GDP季環比增速開始下降，2023年一季度的增速已從2.6%的高點降至1.3%。

     消費約占美國GDP的70%，強勁的消費提振了經濟增長。然而，支撐美國消費者支出的因素——疫情期間的過度儲蓄、政府刺激措施、強勁的就業市場——似乎正在失去動能。展望未來，我們認為在債務上限的約束下，進一步財政刺激的空間縮小。雖然失業率僅為3.7%，但數據表明美國就業增長正在放緩，工資增長似乎已經見頂，裁員人數正在上升。

     企業面臨著自2008年金融危機以來最嚴苛的貸款條件，貸款需求走弱。庫存將一季度GDP增長拉低了約2.6個百分點，與此同時，隨著利潤率承壓，企業開始削減設備支出。小企業信心處於13年來的最低水平。

     但是，我們不應低估一攬子經濟刺激計劃對部分行業的積極影響。自政府通過《通貨膨脹削減法案》（IRA）和《芯片法案》（CHIPS）以來，已承諾的美國製造業項目投資超過2000億美元，一些製造業投資將得到政府補貼。法案對清潔技術和半導體項目的支持金額幾乎是2021年的兩倍，比2019年增加了近20倍。

     隨著經濟增長放緩，整體通脹率已從2022年6月的峰值9.1%降至當前的4.9%。住房成本（約占整個CPI籃子的三分之一）終於在4月開始走弱。美聯儲當前聚焦“超級核心”通脹，即不包括食品、能源和住房的價格水平。該指標顯示服務價格仍在攀升，對服務的持續需求刺激企業不斷提高價格。

     因此，美聯儲保持警覺是正確的選擇。通脹風險尚未完全解除，消費者通脹預期最近有所回升。雖然美聯儲本輪加息已近尾聲，但我們不認為短期內會出現政策寬松。在持續的限製性政策下，美國經濟今年下半年或將陷入溫和衰退。

     在疫情管控放開之後，年初至今中國經濟的反彈似乎比人們的預期來得更慢。繼2022年四季度溫和增長2.9%之後，中國經濟在今年一季度同比增長4.5%。在受疫情影響嚴重的2022年二季度的基礎上，2023年二季度GDP同比增長有望進一步加速。政策製定者將今年的GDP增長目標定為約5%，並強調經濟穩定和恢復私人消費的必要性。市場普遍預期中國全年GDP增長約5.6%，將超過目標值。

     目前，已有跡象表明，中國消費者開始增加支出。然而，消費者信心要恢復到疫情前的平均水平還需較長時間。需求的反彈仍主要集中在服務行業，或將逐漸向商品消費轉移。一些歐洲公司的報告已經指出，中國市場的奢侈品需求出現明顯反彈。

     企業固定資產投資的復蘇相對滯後，近幾個月甚至呈負增長趨勢。中國螺紋鋼價格最近觸及三年來的低點，突顯出增長乏力，特別是在疲軟的房地產行業。房地產業的衰退風險，連同經貿關系緊張的風險，成為中國市場的主要風險點和可能導致市場波動的因素。

     對中國持樂觀態度的一個主要原因是，它是全球緊縮周期中的一個例外，通脹率僅為0.2%，遠低於目標值3%。沒有困擾西方經濟體的通脹問題，政策製定者有足夠的回旋余地來提振經濟活動。年初至今，中國的信貸條件不斷改善，融資成本降低，預計中國人民銀行（PBoC）將在未來幾個月保持充足的流動性和寬松的信貸條件。

     我們預計今年中國將保持支持性宏觀政策，以提振需求並促進更可持續的經濟復蘇。政策重點將聚焦鼓勵私人投資、創造就業、穩定對外貿易和投資以及支持新能源汽車和人工智能等新的增長引擎來促進經濟增長的內生動力。

      我們認為，今年下半年股市的走勢將在很大程度上取決於上市公司的營業收入和利潤率。從目前美國和歐洲市場發布的一季度財報來看，盡管到目前為止營收好於預期，但經濟衰退的陰雲正在聚集。歐洲市場對2023財年的盈利預測表明，鑒於第一季度的強勁開局，今年剩余時間的營收或將出現負增長。

     鑒於此，我們目前對發達市場股票持減持觀點，推薦采用防禦性行業結構，旨在減少投資組合的周期性。行業方面，我們看好：

• 必需消費品——該行業盈利預測相對穩定，且一季度財報顯示，消費品行業的公司已成功向下遊轉嫁了更高的成本。

• 公用事業——該行業受益於銀行業動蕩，隨著投資者采取更謹慎的策略，更多資金轉向避險行業；與其他防禦性行業相比，公用事業行業的高分紅成為主要吸引力，且相關行業刺激計劃也為這一行業提供了強勁的支持。

• 歐洲醫療保健業——該行業受益於銀行業動蕩和對經濟衰退的擔憂加劇。預計未來兩年的每股收益（EPS）增長將受到營收增加和利潤率提升的強勁提振，其中最大的貢獻將來自醫藥和醫療設備公司。

     從股票風格來看，我們青睞用優質股票強化投資組合收益——看好那些資產負債表強勁、盈利穩定、債務規模較低以及財務表現穩健（可抵禦利潤下滑）的公司。因此，我們仍維持對IT行業的增持（overweight）觀點，我們看到IT行業內有很多公司符合上述標準，並且行業領軍企業的最新財報顯示其營收增加且具有良好的業務發展勢頭。

     地區方面，我們對美國和歐洲股市持減持觀點，對日本持中立態度。我們依然看好中國市場，認為隨著疫後經濟復蘇逐步兌現，中國經濟在未來幾個月的前景較其他經濟體更有希望。

     雖然市場利率可能會暫時和零星地走高，但我們相信今後一段時間利率將呈下降趨勢。這使我們對久期的看法更加樂觀。

     在主權債市場，鑒於美聯儲已暫停加息，而歐洲央行可能再加息至少25個基點，相對於歐洲政府債券，我們更偏好美國政府債券。

     我們推薦以歐元計價的投資級（IG）債券。與股票一樣，我們在選擇時看重質量，隨著經濟周期的轉變，這類投資標的有助於提高投資組合的收益和分散化程度。

     我們建議減持高收益債。由於全球金融危機以來長期處於低利率或零利率環境，市場似乎對高債務水平的風險變得不再敏感。然而，隨著資金可得性和資金成本發生巨大變化，當前投資者需要更加謹慎，特別是對於那些等級偏低的債券。

     盡管西方央行還不能宣布抗擊通脹戰役的勝利，但全球加息周期似乎已近尾聲。鑒於貨幣政策效果的顯現需要一定時間，全球經濟如何“著陸”還未可知。雖然這些不確定性依然存在，但顯而易見的是，進入下半年，全球經濟將愈發低迷，經濟增長放緩將成為今年下半年的主題。

     因此，我們建議在2023年下半年采取防禦性投資策略。通過防禦性和多元化的資產配置，在市場狀況轉差的情況下抑製投資組合的整體波動率及下行空間。我們建議調降風險資產敞口，配置黃金等避險資產和一些長期政府債券，選擇防禦性行業，以及高分紅、弱周期性行業。