海外证券化交易实用指引（二）
来源：金杜研究院，微信号：KWM_China
资产证券化是目前亚太地区流行的一种融资工具，且中国境内的资产支持证券（asset-backed securities或ABS）在最近几年更是迎来了迅猛增长。亚太地区的证券化市场作为一个整体而言，在规模上与美国证券化市场相仿，并数倍于欧洲证券化市场。
香港特区政府致力于推动香港成为亚洲的资产证券化融资中心，以配合“一带一路”倡议及“大湾区”发展进程中的基建项目。在香港特区政府2022-23财政年度政府财政预算案[1]中，香港按揭证券有限公司将于年内研究落实基建融资证券化先导计划，并预期将于下个财政年度在机构市场发行总值达四亿五千万美元的基建融资证券化产品。
我们注意到香港放贷机构对设立非公开储架式证券化融通（private warehouse securitisation facility）及私募发行担保债券计划有着浓厚的兴趣。它们的共同目标是通过归集底层资产，形成一定的规模效应后，然后进一步酝酿出公开发行的资产支持证券产品和市场。
此外，我们注意到市场对中国非房地产行业（例如资产租赁、基建和金融科技公司）相关的境外资产支持交易的兴趣与日俱增，这些行业通过海外运营产生了大量的贸易应收账款。
07
证券化交易中典型的增信安排有哪些？
我们在下表中列举了证券化交易中典型的信用增进安排：
08
在证券化交易中需要哪些文件？
安排行将需要在其选择的司法管辖区任命一位当地律师来成立SPV（例如，对于开曼群岛的SPV，需要开曼群岛的律师）。许多这样的当地律师事务所都有一个提供专业公司服务的部门，通常会两者同时委任。
当地律师通常会准备下列文件：
作为您的安排行及受托人律师，在一个典型的非公开储架式证券化交易中，我们将准备下列文件：
09
证券化交易中典型的准据法选择是什么？
资产的购买、服务和担保文件一般受资产所在地法律管辖。
证券化交易中使用的其他交易文件（例如现金管理、融资或票据文件）一般受中国香港法律或英国法律管辖。
鉴于可能涉及到多个司法管辖区，因此，在交易伊始就需要考虑各种文件准据法的最优方案，以及法律意见书中交易各方和文件的必要覆盖范围，就显得非常重要。对不同的交易适用不同的方案，也取决于各方的偏好和成本承受力。就涉及多个司法管辖区的复杂交易的准据法选择实用指引，请参阅我们此前的文章：《跨多个司法管辖区的资产支持融资：在动态世界中执行》 [2]。
10
证券化交易通常时限是多久？
证券化交易的时限因具体交易而不同，通常取决于其具体结构的复杂性和新颖性。
下表总结了典型的非公开储架式证券化融通交易的流程（通常耗时4-6个月或以上——但视乎结构的复杂性，交易时限也有可能缩短）。
条款表
-
大约2-4周
-
谈判和敲定条款表
-
对结构和关键条款进行初步法律分析
设立SPV、尽职调查和KYC
-
大约4-6周
-
SPV的设立程序较为简单，将由开曼律师处理，一般需一周时间
-
出资方通常会对底层应收账款进行一定程度的法律和监管尽职调查，完成尽调的时间取决于所需尽调的程度
-
KYC将由受托人和代理人进行，新SPV的KYC完成时间可能需三周或以上
核心交易文件
-
大约8-12周
-
核心信托层级的文件：贷款票据认购契据、应收账款的产生、收购和服务协议、交易管理协议、登记服务协议、开户行协议、ISDA主协议和附件（如有）、担保信托契据、担保转让和押记、账目押记、后备服务商契据（如有）等
-
与各相关方谈判
附属文件
-
大约1-2周
-
附属文件包括：费用函、所有权完善文件、首次认购和销售通知、票据发行相关通知等
先决条件
-
大约1-2周
-
先决条件文档基于核心交易文件的谈判所具体确定，预计包括：公司授权文件、法律和税务意见、认证 / 核验材料、商 定形式政策、商定形式的对客格式合同、尽职调查报告等
对于公开发行的资产支持证券，考虑到全面的尽职调查流程、起草发售通函及与其他方（例如审计师和评级机构）的谈判，该类交易的时限将会更长。
11
证券化交易与打包重组交易的区别是什么？
证券化交易与打包重组交易（repackaging）采用了不少相同的核心技术。例如：
-
利用孤儿型SPV为发行主体；
-
设置证券与担保资产的隔离安排；
-
设置有限追索权和不提起清盘申请条款；以及
-
聘用第三方受托人和代理人。
因此，两类交易最终也能实现类似的如下效果：
-
担保资产可作出表处理；
-
可用掉期来调节现金流；以及
-
发行的均为无追索权资产支持证券。
但是，根据我们的观察，两类交易的主要区别如下：
12
对境内应收账款进行离岸证券化处理的主要阻碍有哪些？
虽然市场对跨境应收账款资产证券化项目持续表示出极大兴趣并不断探索其可行性，但总体而言以境内应收账款（即债权人、债务人均系境内主体）作为底层资产组合的项目仍然比较罕见，究其原因主要还是外汇管制方面的不确定性。无论境内发起人（非金融企业）、应收账款付款人、服务商可能都难以开立或使用相关的外汇账户处理资金的跨境收付手续以支持境内应收账款组合的对外“真实出售”以及相应资产证券化项目的落地。随着粤港澳大湾区建设、发展和人民币国际化进程的推进，个别城市也曾针对银行、资产管理公司等金融机构推出试点项目，以支持境内金融资产（包括单笔或批量本外币不良贷款、银行贸易融资资产等）的对外转让，但目前仍掣肘于政策不确定性等因素。
在监管允许的情况下，境内发起人当前可能更倾向于研究使公开或定向资产证券化架构在境内落地的可行性，并通过合格境内机构投资者制度（QFII）、跨境收益互换（TRS）等途径实现境外出资方对于境内应收账款资产的间接投资，但随着境内监管对于跨境机制中境外实益投资者穿透识别要求的加强，以及相关跨境担保安排方面的障碍，该类交易结构同样未形成规模效应。
我们最近成功处理了多个涉及境内应收账款的跨境资产押记贷款的项目，但是，跨境应收账款资产证券化项目的发展前景仍有待进一步探索，市场可能会逐步给出答案。
金杜律师事务所的结构化融资及衍生工具团队可就各类衍生工具和结构化产品提供意见。我们的团队拥有丰富的经验，能够助力安排行、发起人、受托人、承销商、评级机构及投资人客户设立资产证券化项目，构建涉及各类金融资产的个性化与复杂资产证券化交易（基础资产包括抵押贷款、商业贷款、债券证券、应收账款、经营性租赁、特许权、客户融资应收账款、外贸应收账款和其他资产类别）。我们曾作为打包重组和资产证券化的安排人顾问与大量中资金融机构客户合作，非常熟悉其商业目标和法律需求。
若您对本文或资产证券化交易的任何方面有任何咨询，欢迎与我们联络。
*本文对任何提及“香港”的表述应解释为“中华人民共和国香港特别行政区”。
免责声明：本文仅供一般参考之用，并不构成法律意见。
脚注：
[1] https://www.budget.gov.hk/2022/chi/pdf/c_budget_speech_2022-23.pdf
[2] https://www.kwm.com/hk/en/insights/latest-thinking/asset-backed-financings-across-multiple-jurisdictions.html
本文作者
薛嘉聪
合伙人
香港办公室
Angus.Sip@hk.kwm.com
业务领域：结构性融资、证券化和衍生工具
薛律师就广泛的结构性融资和衍生产品事宜向发行人、安排人、卖方客户（包括全球和中资金融机构）和买方客户（包括QDII /RQDII、中资银行、基金和国有企业）提供法律咨询。薛律师经常就使用表外孤儿结构设立有抵押重新打包票据计划、设立无抵押结构性票据计划及相关产品发行、以及构建创新重新打包票据和资产支持融资交易向各大中资证券公司和资产管理公司提供法律咨询。于零售结构性产品方面，他曾代表市场上最活跃发行人，在香港零售市场推出「首创」产品的开发工作，如近期的香港联合交易所上市的界内证，以及在首例由香港证监会认可的与美国股票挂钩的非上市股票挂钩投资产品。薛律师获《钱伯斯大中华区指南》及《国际金融法律评论》评为结构性融资和证券化领域的领先律师。他拥有香港和英格兰及威尔士的律师执业资格，工作语言为英语、普通话和粤语。
牟牧
合伙人
深圳办公室
david.mu@cn.kwm.com
业务领域：场内外衍生品及交易、跨境结构化票据交易、大湾区金融业务、金融基础设施、金融领域的咨询和文件制备有关的业务
牟律师擅长于制备并审阅各类场外衍生品协议文件（包括ISDA、NAFMII、自研版本主协议等），与贷款、发债有关的套期保值交易文件，贵金属租赁及回购交易文件（包括GMRA等）、搭建于(R)QDII基础之上的跨境结构化交易（股权、基金、信用、商品挂钩等）的文件，(R)QFII有关的文件，与国际监管改革（包括清算义务、报告义务、其他风险缓释措施等）有关的各类文件（包括ISDA发布的议定书或双边协议等），中央清算有关文件（会员清算及代客清算等），各类境外投资境内市场（包括期货市场、银行间债券市场、交易所市场等）的跨境架构与文件，跨境不良资产、保理资产转让等复杂交易项目。牟律师还经常为国际金融机构提供与跨境营销和中国大湾区展业有关的法律服务。
廖万泉
顾问
悉尼办公室
ryan.iskandar@au.kwm.com
业务领域：结构性融资、结构性产品、证券化、衍生工具、金融资本和跨境融资
廖律师经常为国际金融机构和中国金融机构提供关于广泛结构性融资 （包括储架式证券化融通，资产支持证券）、结构性产品 （包括结构性票据和贷款，孤儿SPV打包重组），衍生工具，金融资本和跨境融资 （包括QDII、QFI、沪港通、债券通）的法律咨询。廖律师是国际掉期及衍生工具协会（“ISDA”）首次举办的Future Leaders in Derivatives的工作组成员之一，关注于ESG（环境，社会和治理）性的衍生工具。他拥有英格兰及威尔士和澳大利亚（新洲）的律师执业资格，工作语言为英语、普通话和粤语。
感谢实习生张畅对本文作出的贡献。
请先 登录后发表评论 ~