跨境金融形勢的變化比預料的還快，匯率、利率及流動性正在發生迅速的變動。記著，流動性就是你不需要的時候它在，你需要時卻找不到的那樣東西。
中資美元債本金存量約9600億美元，3月，中資美元債發行規模152億美元，略高前兩年同期發行量。前幾年中資美元債有很大的發展，但它曾經有過多少優勢，那麼現在就有多少軟肋。
國際金融風雲突變，目前中資美元債最大的風險來自三個因素：匯率、利率和海外流動性。舉目遠眺，在當下中資美元債的地平線上，陰雲密佈，山雨欲來風滿樓。
4月25日央行發佈了一個簡短的通知《中國人民銀行決定下調金融機構外匯存款準備金率》：“為提升金融機構外匯資金運用能力，中國人民銀行決定，自2022年5月15日起，下調金融機構外匯存款準備金率1個百分點，即外匯存款準備金率由現行的9%下調至8%。”這是央行僅有的一次下調外匯存款準備金率。2021年，央行兩次上調外匯存款準備金率，年內累計調整幅度達4個百分點，現在開始下調了，因為下調會讓銀行手裏有多一些外幣頭寸，這就降低了市場上對美元頭寸的需求。大白菜（比如美元）多了，需要搶購（美元）的就少了，那麼美元就可能會便宜一些，這從一個角度降低了人民幣貶值的壓力。為什麼要降低貶值壓力？就是因為最近貶值的壓力太大了。從實際數據來看，4月18日以來人民幣快速貶值，美元兌人民幣匯率已經從6.38到6.54（今天截稿時），去年7月後人民幣積累的升值部分在最近一周內全部歸零，而單周貶值幅度高達1300基點，這是8.11匯改之後人民幣單周最大貶值幅度。匯率接下來怎麼走？疫情發展下的經濟基本面，未來出口形勢，中美利差，美元指數等因素，均對匯率構成挑戰。跨境融資極受匯率的影響，如果所借貨幣貶值則再好不過，前兩年的情況基本是這樣的：你去年借的10塊錢，到今年只要還9塊多了，因而中資美元債發行人皆大歡喜。但現在情況恐怕要開始倒過來了。這兩年以來，在人民幣一段時間的升值趨勢下，相當部分的發行人應該沒有很好的做匯率中性安排。因為這種安排價格不菲，並缺乏足夠長期限的相應產品；而且即使有產品，當時也少有人預期美元這麼快的升值，因而用的不多。從匯率的角度來看，假設沒有鎖死風險，那麼現在的中資美元債如同一艘輪船，晴空萬里下承平日久，現在可能就要駛進風暴籠罩的洋面。 
利率中資美元債作為一種跨境融資管道，發行人前幾年最大的動機在於“海外的錢便宜”，2020年來疫情以後的這兩年裏，海外融資利率基本接近於零，這和境內4%左右的負債成本相比，是一個極大的誘惑。但利率並不是恒常不變的，隨著美國3月末的通貨膨脹水準同比達8.5%（達到40年來新高），美聯儲已經開始了加息週期，除了3月16日已經發生的加息25基點之外（2018年以來首次加息），未來可以預見5月即可能一次性加息50基點，年內之後還有加息安排，甚至有預測2022年內加息可達223基點，也就是說，年末屆時美元聯邦基金利率目標區間可能會達到2.25-2.5%區間。美元在加息，而國內在實際意義上在減息，比如今天同業福費廷一年的人民幣利率差不多降到2%了。這樣一升一降，未來中資美元債的利率優勢將消失殆盡。跨境融資的最重要動因：“海外的錢便宜”這一點也將不復存在。中資美元債相當部分在發行的時候就預備著未來的接續發行，等到下一次到期時，面對海外2.5%以上的基準利率，發行吧，比國內還貴，不發吧，還不出那麼多美元，將面臨兩難的局面。 流动性為應對疫情影響，全球央行在過去的兩年間投放了超乎尋常的流動性，比如美聯儲的資產負債表從2020年初的4.2萬億美元擴充到了當下的約8.9萬億美元，兩年間翻倍都不止；而4.2萬億美元的規模更是從2008年初的9000億美元翻了兩番所形成而來。美聯儲的資產大幅增長所對應的，就是其向全球投放的金錢的滔天洪流。理解了這一點，就能理解為什麼這些年美股持續大漲，為什麼美國的房價再次飆升，為什麼海外融資曾經那麼容易，為什麼泥沙俱下的中資美元債這兩年來有這麼機構資金不斷買入。流動性也不是永恆的，接下來要發生的事情其實已是昭然若揭。大概率FOMC（聯邦公開市場委員會）的5月份會議上就將決定6月份啟動縮表。美聯儲縮表後，也就意味著它將從市場上逐步拿回這些年以來投入的過多流動性。縮債、加息和縮表可稱是美聯儲的三板斧，三板斧中前兩招已用，而最後的縮表威力更為驚人，不啻是衝撞市場的灰犀牛。當流動性消失，市場的繁華也就消失了，這樣的例子太多（比如2017-2018年的去杠杆），接下來，越來越多的中資美元債發行人會發現，發行逐漸變得沒有以前那麼容易，原因很簡單，因為可以買債的錢正在不斷減少。昨日市場在流傳監管當局對城投債的窗口指導意見，這實質也是在國內端收緊可以去海外發債的規模，這無疑也印證了監管對於中資美元債未來的某種擔心。中資美元債從結構上來看，主要是金融債、城投美元債，以及地產美元債，即使沒有太多的新發，接下來的置換債發行也依然規模龐大。三大品類裏面，地產已崩，金融金身不壞，接下來更大的壓力落在城投美元債上。中資美元債之所以近年來的繁榮，一定程度上是較好的利用了境內外利差，讓一眾企業薅了全球流動性的羊毛。跨境融資本來就是這樣，尋找機會，保持融資成本最低，多佔便宜。占別的貨幣的便宜，占別的國家流動性的便宜，也占別的融資品種的便宜。不過，歷史早就告訴我們，你可以占某種貨幣一段時間便宜，你也可以占某種產品一段時間便宜，但你卻不能長時間占同一種貨幣及產品的便宜，比如中資美元債。
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