■劉   康  中國工商銀行金融市場部副研究員、國家金融與發展實驗室特聘高級研究員

■韓夢彬  國家金融與發展實驗室中國債券論壇研究員

 2021年，我國綠色債券市場頂層設計持續完善，中央和地方支援綠色發展的規範類檔及配套政策持續出臺。在相關政策支持下，我國綠色債券市場持續發展，發行主體、期限及評級更趨集中，品種更趨多元，結構逐步均衡。與此同時，國內外綠色標準差異仍存，綠色債券市場規範化發展及市場化程度亟待提升，發行端及投資端政策支持還需優化。展望未來，可推動國內外綠色債券標準的進一步接軌，加強綠色債券的市場機制建設及政策支持力度，鼓勵金融機構持續優化發行結構及投資者結構，並進一步創新產品。 
 

綠色債券市場規範及配套政策陸續出臺 
 

2021年，我國綠色債券市場持續快速發展，與此同時，綠色債券頂層設計相關政策持續完善，綠色債券的規範類檔持續出臺，各地方政府也積極出臺了一系列支持地方綠色發展的配套政策。 
 

第一，綠色債券的頂層設計持續完善，國內外綠色標準逐步接軌。2021年7月1日，由人民銀行、國家發展改革委、證監會聯合發佈的《綠色債券支援專案目錄（2021年版）》正式實施。檔明確了綠色債券定義，進一步明確了詳細的支援目錄，為我國綠色債券市場發展提供了穩定框架和靈活空間，實現了與歐盟標準更進一步的協同。檔採納國際通行的“無重大損害”原則，對綠色債券界定標準問題進行了進一步明確和細化，如對煤炭等化石能源清潔利用等項目不再納入支持範圍，並增加了綠色農業、綠色建築、可持續建築、水資源節約和非常規水資源利用等新時期國家重點發展的綠色產業領域類別，與當前國家產業政策及轉型導向更趨一致。 
 

第二，綠色債券規範類檔持續出臺。2021年3月，交易商協會印發《明確碳中和債相關機制的通知》，進一步推動了綠色債券市場碳中和債的標準化進程。5月，經中央全面深化改革委員會第十七次會議審議，生態環境部印發《環境資訊依法披露制度改革方案》，明確2025年基本形成強制性環境資訊披露制度的目標，建議將強制性環境披露要求納入綠色產品和綠色製造評估體系。9月，綠色債券標準委員會發佈《綠色債券評估認證機構市場化評議操作細則（試行）》、《綠色債券評估認證機構市場化評議標準》和《綠色債券評估認證機構市場化評議材料清單》等配套檔，界定了市場化評議申請步驟、市場化評議內容及評議結果運用等內容，明確了評估認證機構開展綠色債券評估認證業務需滿足的條件，進一步規範了綠色債券評估認證行業。 
 

第三，地方政府出臺一系列支持綠色債券發展的配套政策。比如，山東省在2021年9月1日發佈了《關於支持開展碳排放權抵質押貸款的意見》，推動碳排放權抵質押貸款進一步規範化、標準化、規模化發展。又如，重慶市在9月22日出臺了《重慶市“碳惠通”生態產品的價值實現平臺管理辦法（試行）》，推動建設生態產品價值實現平臺，促進以綠色金融工具落實雙碳目標、加快推動綠色低碳發展。 
 

發行主體、期限及評級更趨集中，品種更多元，結構逐步均衡 
 

2021年，綠色債券市場快速發展並呈現如下特徵：發行範圍覆蓋境內外，發行期限呈短期化、發行評級向高等級債券集中，發行主體集中在較發達地區並以國企為主，發行利率相對偏低、綠色認證占比下降，發行品種日趨多元化、結構逐步均衡，存量與交易規模均較2020年明顯提升。 
 

❏ 發行幣種以人民幣為主，發行場所覆蓋境內外 
 

從綠色債券發行量看，2021年，綠色債券市場共發行652只綠色債券[1]，發行量同比大幅增長123.29%。其中，人民幣綠色債券的發行金額為6115.06億元、同比增長172.84%，呈加速反彈態勢，且人民幣仍為綠色債券主要發行幣種；外幣綠色債券主要以美元為主，同時，歐元綠色債券也開始在近兩年發行。 
 

表1  2016—2021年我國不同幣種綠色債券發行（單位：億元）資料來源：Wind，作者整理。 
 

從綠色債券發行場所看，主要以境內銀行間債券市場、上海證券交易所、深圳證券交易所為主，2021年，以上境內市場合計發行人民幣綠色債券6115.06億元。此外，綠色債券也在境外場所如香港聯合交易所等地發行。2021年，境外市場合計發行66.4億美元及8億歐元綠色債券，其中，在香港聯交所發行57.60億美元、8億歐元綠色債券，在新加坡證券交易所發行2.60億美元綠色債券，在澳門金交所發行5億美元綠色債券，在倫敦證券交易所發行1.2億美元綠色債券。 
 

表2  2016—2021年我國綠色債券在境內外發行場所總量（單位：億元人民幣）

資料來源：Wind，作者整理。 
 

❏ 發行期限呈短期化，發行評級向高等級集中 
 

從發行期限看，2021年綠色債券發行期限仍以短期為主。2021年，綠色債券發行期限較2020年進一步趨向短期化。具體來看，1年期以內、1—3年期發行數量占比為18.40%、44.79%，分別較2020年提升8.81、8.49個百分點；3—5年期、5—10年期發行數量占比18.40%、13.96%，分別較2020年下降7.63和9.67個百分點，10年期以上發行數量占比保持穩定。 
 

從綠色債券發行評級看，在已知債項評級的綠色債券中，2020年AAA級綠色債券發行數量為302只、占比為65.99%；2021年，AAA級綠色債券的發行數量為302只，是歷年綠色債券發行數量的最大值，AAA級綠色債券的占比也達到81.84%的歷史高點，表明發行評級進一步向高等級集中。 
 

❏ 發行主體集中在發達地區，公用事業、金融業和工業領域，以國企為主 
 

2021年，從綠色債券的發行主體區域分佈看，有2174.14億元綠色債券的發行主體來自北京，占人民幣綠色債券發行金額的47.67%，是第一大綠色債券發行地；來自廣東、江蘇、上海的發行主體分別發行507.60億元、383.04億元、338.54億元綠色債券，占比分別為8.30%、6.26%和5.54%；其他省市的綠色債券發行占比均低於5%。整體來看，人民幣綠色債券的發行主體以北京及東部沿海地區為主，北京、廣東、江蘇、上海、天津、浙江、山東、福建的發行金額合計占比達80.19%。 
 

從人民幣綠色債券發行主體所在行業看，前三大行業合計占比92.23%，行業依次為公用事業、金融業和工業，發行金額占比依次為35.06%、30.81%和26.36%。能源行業的發行金額占比為5.10%，材料行業、可選消費行業的發行金額占比分別為1.06%、0.85%。 
 

從人民幣綠色債券發行主體的企業性質看，中央和地方國有企業是主要發行主體。中央國有企業和地方國有企業的發行金額占比分別為60.83%、35.66%；民營企業發行金額占比為1.51%，公眾企業發行金額占比為1.09%，企業性質如外商獨資企業、外商企業、中外合資企業的發行金額合計占比不到1%。 
 

❏ 發行品種更多元，發行結構逐步均衡 
 

2021年2月，市場推出碳中和債券，作為回應“30·60”碳達峰碳中和目標的工具，碳中和債一經推出便獲得發行人和投資者的青睞，碳中和債的迅速發展也帶動了綠色債券發行規模的增加。截至2021年12月末，碳中和債共發行2525.52億元^[2]，占2021年人民幣綠色債券發行總額的41.30%。碳中和債的發行主要來自於中央和地方國有企業，發行主體所屬行業以公用事業、工業、金融業為主，發行時債項評級均為AA+及以上。

 

隨著綠色債券發行品種增多及發行規模上升，綠色債券市場的主流品種結構更為均衡。從具體品種看，2016—2020年，金融債在人民幣綠色債券發行金額中的占比不斷下降，由2016年的78.90%下降至2020年的12.14%；與金融債相反，公司債發行金額占比由2016年的9.05%上升至2020年的32.66%；資產支持證券、企業債的發行金額占比也總體呈上升趨勢。2021年以來，人民幣綠色債券各主要品種結構更加均衡，發行金額最多的中期票據占比為27.40%，金融債、資產支持證券、公司債、短期融資券的占比在10%到20%區間。 
 

圖1  2016-2021年人民幣綠色債券發行品種結構資料來源：Wind，作者整理。 
 

❏ 綠色認證占比下降，發行利率偏低 
 

從境內綠色債券的綠色認證占比看，2016—2021年，境內場所共發行1685只綠色債券，其中開展獨立協力廠商評估認證服務的綠色債券有886只，占比52.58%。具體來看，2016年我國境內綠色債券發行前進行綠色認證的比例為73.68%，之後連續三年出現下降，2019年綠色債券進行綠色認證的比例僅有41.84%；2020年進行綠色認證的綠色債券占比回升至52.88%後，2021年我國綠色債券發行前進行綠色認證的比例又再次降至50%以下。 
 

通過篩選2016—2021年期間發行的綠色債券與普通債券，得到236組有效資料^[3]。其中，140組資料中綠色債券的平均發行利率相對較低（即“綠色債券占優”）、占比達59.32%；96組資料中普通債券的平均發行利率相對較低（即“普通債券占優”）、占比達40.68%。2016—2021年期間，綠色債券的年平均發行利率較同期普通債券低24bps，其中，2021年綠色債券的平均發行利率較同期限普通債券低22bps。

 

圖2  綠色債券、普通債券發行利率對比資料來源：Wind，作者整理。 
 

❏ 綠色債券存量與交易規模持續增加 
 

從綠色債券存量來看，我國綠色債券存量規模持續增加。2016年，我國綠色債券存量僅為2038.96億元人民幣；2017年，我國綠色債券存量包括4064.47億元人民幣以及5億新加坡元，此後又陸續新增了港幣、美元、歐元、加拿大元的綠色債券。截至2021年12月末，我國綠色債券存量包括11146.72億元人民幣、154.55億港幣、40億美元、13億歐元、6億加拿大元，較2020年大幅增長。 
 

表3  2016—2021年我國境內外綠色債券存量規模（單位：億元）資料來源：Wind，作者整理。

 

從現券交易看，銀行間債券市場是綠色債券的主要交易場所，每年均有90%以上的人民幣綠色債券在此成交，整體來看，我國綠色債券現券交易規模近年來呈持續增長態勢。以人民幣綠色債券為例，2016年和2017年綠色債券的現券交易量較少；2018年以後，人民幣綠色債券的成交量出現較大規模上漲；2021年，人民幣綠色債券現券交易成交規模為8 451.71億元，同比增長37.62%。 
 

綠色債券規範化發展與市場化程度亟待提升，政策支持仍需加強 
 

當前我國綠色債券市場發展仍然受到許多因素制約，綠色標準仍待進一步優化，綠色債券市場規模仍然較小且存在部分“漂綠”現象，市場化程度亟待提升，綠色債券的發行及投資支持政策仍需加強。 
 

第一，國內外綠色標準差異仍存。《綠色專案支援目錄（2021版）》的發佈統一了國內綠色債券的支持範圍，但各部委檔在具體發行流程、資金使用規定等方面仍然存在諸多差異，不同部門給予綠色債券的優惠政策也不盡相同，國內綠色標準仍未實現完全統一。此外，中外綠色標準及相關政策仍有許多差異。如國內外對於募集資金投向項目等綠色標準的差異仍然較大，導致部分國內發行的綠色債券無法被納入國際綠色債券資料庫，加大了綠色資本跨境投資的交易成本。 
 

第二，規範化發展及市場化程度亟待提升。一是綠色債券市場總體規模仍然較小，截至2021年末，我國人民幣綠色債券僅約占國內債券市場總體存量規模的1%；此外，綠色債券在國內的發展速度慢於綠色貸款，綠色債券存量規模約為綠色貸款存量規模的十分之一。二是綠色債券發行時存在部分“漂綠”、“洗綠”現象，即部分企業以綠色專案為名義、或通過將原本不符合條件的專案提升為符合綠色標準的專案來募集資金，但最終募集資金並未真正流向綠色專案。長期來看，這會嚴重損傷綠色債券發行企業及所在行業的聲譽，加大綠色債券投資者的篩選甄別成本，並對綠色債券市場發展造成負面影響。三是由於國內尚未發行綠色國債，綠色債券市場存在發行定價缺乏市場基準的問題。當前主要是聲譽因素在綠色債券定價中發揮了較大的作用，綠色債券定價的市場化程度仍待提升。 
 

第三，發行端政策支持還需優化。一是我國綠色債券發行期限短而綠色項目投資期限長，導致綠色債券發行期限與綠色項目投資期限之間存在期限錯配問題。與國際傾向於吸納5-10年期長期資金相比，我國綠色債券項目的發行期限仍然以5年期以下為主且發行期限趨向短期化。二是綠色債券發行主體以中央國有企業和地方國有企業為主，並具有進一步向國有企業集中的趨勢。三是綠色債券品種有待進一步豐富，能夠服務於“一帶一路”沿線國家的相關綠色債券品種及支援地方建設的綠色市政債仍有待發展。四是由於存在外部認證審核、持續資訊披露、綠色專案後續運營跟蹤等多方面要求，綠色債券發行的整體成本較普通債券優勢不明顯，影響貼標發行綠色債券的積極性。 
 

第四，綠色債券投資端需求亟待釋放。一是稅收減免、補貼等投資方面的政策優惠支持仍可加大。2021年我國共有628只綠色債券在境內發行，其中僅有幾隻綠色地方政府債獲得免稅優惠，而同期我國在境外發行的24只綠色債券均獲得了免稅優惠，後續對於境內發行綠色債券的稅收減免支持力度還需加大。二是針對綠色債券的監管政策仍有優化空間。比如，綠色債券質押率仍然較低，對綠色債券的相關政策支持力度仍有提升空間。三是綠色債券投資端的市場需求還未得到釋放。境內投資者由於對ESG和綠色投資的瞭解仍較為有限，參與綠色債券市場的熱情並不高；截至2021年末，境外投資者持有我國的債券餘額已達4萬億元，占全市場債券餘額比例約為3%，但目前主要集中於國債與政策性銀行債的投資，境外投資者投資於我國綠色債券的規模仍然較小。 
 

繼續推動綠色標準統一及市場機制建設，鼓勵金融機構進一步創新產品、優化發行及投資者結構 
 

❏ 推動國內外綠色債券標準進一步接軌 
 

第一，積極參與國際標準和評定規則的制定，提升我國在全球綠色政策制定領域的話語權與影響力。比如，推動符合我國現階段綠色行業發展特徵的新能源汽車等行業進入國際綠色債券支持名錄，積極推動國內外綠色債券標準進一步接軌，持續提升我國綠色金融市場與全球融合的廣度和深度。第二，繼續完善債券市場治理結構，逐步統一境內綠色債券的募集資金用途、資訊披露等相關標準，充分發揮市場化約束機制，制約“漂綠”項目發展。第三，推動形成一致、透明的協力廠商評估機構認證標準及認證流程，以及強制性的綠色債券資訊披露制度。對於符合綠色債券標準的“實質綠”債券，要鼓勵發行人貼標發行，以便在存續期進行資訊披露時，能夠從更加專業的角度評估綠色債券對碳減排的貢獻大小；同時，也要有效防止“漂綠”、“洗綠”行為的發生，嚴格執行評估認證流程，加強資訊披露透明度。 
 

❏ 進一步加強市場機制建設及政策支持 
 

第一，加強綠色債券市場機制建設。一是吸取國際經驗加強我國綠色交易框架設計，推動基於綠色、社會責任和治理承諾機制形成，加速我國綠色資產的交易、更新與管理。二是完善綠色債券的風險分擔機制，如可通過嘗試增加外部增信如綠色擔保、綠色保險等提升投資週期長、風險高的綠色資產價值，降低綠色債券違約損失，提高綠色債券吸引力。三是可借鑒法國、德國等國家經驗，嘗試發行我國綠色主權債券，推動國內綠色債券市場基準價格建立。 
 

第二，加大政策層面對綠色債券發行的支持力度。一是在財政貼息、擔保等方面給予綠色產品更多的優惠政策，降低發行人的整體發行成本。二是可通過適當降低商業銀行持有綠色債券風險權重、提高綠色債券質押率的方式，進一步提高綠色債券吸引力。 
 

第三，加大境外投資者投融資優惠便利政策。一是完善綠色債券開放制度規則及加強市場參與者對沖債券風險等金融基礎設施安排，為境外投資者投資中國綠色債券提供更加友好、便利的投資環境，吸引保險公司、證券公司及境外機構投資者進入綠色投資領域，進一步豐富綠色債券投資者類型。二是向國際發行人提供實務操作指南及配套資訊服務，設置彈性規則及激勵機制，降低其發行綠色債券的成本與難度，鼓勵更多國際機構進入我國市場發行綠色熊貓債。 
 

❏ 鼓勵金融機構進一步創新產品，優化發行結構與投資者結構 
 

第一，多維度增加綠色債券供給。一是加大對碳中和債券的發行，鼓勵創新鄉村振興債、可持續發展掛鉤債券（SLB）等各種債券新品種，推動廣義的綠色、社會、可持續範疇的債券發行繼續增長。二是開發與綠色債券相關的各種指數產品。目前，以彭博巴克萊MSCI全球綠色債券指數、標普綠色債券指數為代表的綠色債券指數及掛鉤指數產品越來越受到國際市場投資者認可。與此同時，境內市場也開始推出綠色債券指數型產品，如全國銀行間同業拆借中心在2021年11月9日發佈CFETS銀行間高等級綠色債券指數、浦發銀行在2022年1月9日發佈ESG精選債券指數，總體來看，綠色債券指數產品仍處於試水階段，後續可鼓勵市場機構以綠色指數為依託開發公募、私募基金等更多綠色產品。

第二，優化綠色債券發行結構。一是持續優化綠色債券期限錯配問題。目前，國內市場發行的主要是5年以內的短期限綠色債券，應鼓勵發行主體多發行與綠色項目實際建設需求相匹配的中長期限綠色債券。二是將綠色債券與信用增進產品、環境責任險相掛鉤，拓寬對民營企業、中小企業發行綠色債券的擔保和增信等支援手段，進一步優化發行審批流程，推動綠色債券發行主體結構更加均衡。

第三，持續優化投資者結構。一是積極吸引個人投資者進入綠色投資者行列。比如，完善外匯衍生產品滿足發行人和投資者對沖外匯風險的需求，吸引個人投資者參與綠色債券指數和交易所基金。二是擴大綠色債券指數的國際市場影響力，加強同MSCI、IFC等國際機構及國際交易所的合作與資訊共用，提升我國綠色債券在國際市場的可見度，吸引更多國際投資者進入我國綠色債券市場投資。

[1] 本文綠色債券樣本提取於2022年1月6日，原始資料來自Wind“綠色債券”概念債券，經作者處理，保留了在境外場所發行的債券以及債券全稱中含有“碳中和”的債券，剔除債券全稱中不含“綠色”的債券。下文同。經與Wind溝通，現就Wind中“綠色債券”概念債券的採集源做以說明：Wind在加工綠色債券時，主要根據綠色債券的定義進行人工判斷，即“募集資金專門用於支付符合規定條件的綠色產業、綠色項目或綠色經濟活動，依照法定程式發行並按約定還本付息的有價證券”。其中，交易所市場資料主要根據是否具有“綠色債券的標識”；銀行間市場資料主要參考“人民銀行等發佈的《綠色債券支援專案目錄（2021年版）》”；有關企業債的資料主要參考“發展改革委等發佈的《綠色產業目錄》”。綜上，相關綠色債券資料獲取均根據債務工具的募資用途進行綜合判斷，特此說明。[2] 本文中的碳中和債，是指在Wind資料庫“綠色債券”概念債券中，債券全稱含有“碳中和”的債券。[3] 2016—2021年發行的綠色債券與普通債券中，分別篩選具有相同發行日期、發行期限、債券類別、債券評級、企業性質的債券，對滿足限定條件的債券求平均發行利率，得到236組有效資料。

 來源：《金融市場研究》2022年2月刊