張明：2021年中國國際收支何去何從？

來源：首席經濟學家論壇

注：本文爲筆者接受《中國外彙》圓桌訪談的書面回複，感謝鍾偉教授提出的富有洞察力的問題。尚未發表，謝絕傳統媒體轉載。

2020年全球經濟受到新冠疫情影響，跌宕起伏，這使國際投資和貿易更爲多變。由于東亞經濟體較好地控制了疫情，因此經濟修複進程也較快。其中,中國實現了經濟正增長和國際收支穩健改善的良好态勢。2021年世界經濟有可能因疫苗的大規模制備和使用，而全面加速改善。中國則将面臨疫情防控常态化時期的、不同的外部經濟局勢，外資外貿格局均将面臨變數。這将如何影響2021年的中國國際收支？

主持人：鍾偉 《中國外彙》副主編、北師大金融學教授

受訪者：張明 中國社科院金融所副所長、國家金融與發展實驗室副主任、中國首席經濟學家論壇理事

問題1：2020年中國外貿表現不俗，尤其和“一帶一路”經濟體和東亞周邊經濟體的外貿往來增長較好，有力地支撐了全球供應鏈的穩定。兩位如何評價2020年的中國外貿？當下也有一些因素在制約外貿，包括運費提升、集裝箱周轉不暢、彙率變動等因素。2021年西方經濟體的制造業也可能加速修複，同時很可能人員跨境流動仍然受限，導緻服務貿易複蘇較爲困難。2021年的中國外貿仍能強勢增長嗎？

張明：應該說，2020年中國外貿的強勁表現幾乎超出了所有人的預期。用美元計價的出口額同比增速由2020年1至2月的-17.2%上升至2020年11月的21.1%，貨物貿易順差由2020年1至2月的-71億美元上升至2020年11月的754億美元，貨物與服務淨出口對GDP增長的貢獻由2020年第一季度的負1個百分點轉變爲2020年第三季度的正0.6個百分點。以上數據反映了中國外貿在疫情沖擊下的強勁韌性。導緻2020年中國出口增速超預期的主要原因有二，一是全球疫情爆發使得中國特定行業出口創下曆史峰值，例如醫療闆塊（口罩、呼吸機）與遠程辦公闆塊（筆記本）；二是中國疫情與全球錯位，使得在今年二三季度，中國成爲全球産業鏈上唯一可靠的中間節點，使得中國出口占全球進口的比重在今年一度由14%的均值跳升至18%。一方面，上述兩個因素在2021年都難以長期持續；另一方面，全球需求在2021年有望繼續複蘇。筆者認爲，2021年中國出口增速将會好于2020年上半年，但會弱于2021年下半年。用美元計價的全年出口增速可能保持在5-6%左右。

問題2：在過去幾年，全球多邊貿易體系受到了很大損害，目前RCEP已成功簽署，同時中國也表達了對CPTPP的積極态度。中歐之間的雙邊投資協定也在加速推進。新一屆美國政府似乎也傾向于采取更爲多邊、開放和積極的貿易政策。那麽2021年全球貿易環境是否有可能得到一定修複，甚至中美之間的貿易關系也能有所安定？

張明：2020年美國總統大選基本塵埃落定。與秉持孤立主義、民粹主義的特朗普政府相比，拜登政府的表現可能會更加成熟老道。從目前拜登政府的内閣成員來看，他們大概率會回歸奧巴馬政府的多邊主義經濟外交策略。特朗普政府是退群，拜登政府可能會重新入群。特朗普政府是既敲打競争對手也敲打盟友，拜登政府可能會更加團結盟友來遏制競争對手。從這一視角出發來看，2021年全球貿易環境可能會好于2019年與2020年。筆者認爲，中美經貿摩擦在2021年繼續惡化的概率很小，有可能出現較爲積極的緩和。然而，拜登上台不會改變美國在中長期維度來遏制中國崛起的戰略取向，對此我們也不宜過于樂觀。中美博弈的形式可能會發生變化，但長期化持續化的趨勢不會改變。

問題3：中國金融領域全方位、高水平的對外開放，使資本和金融交易賬戶下流入中國的外資，較之經常項目順差顯得重要性與日俱增。目前看，中國債市股市整體上仍然是全球資産價格窪地。在兩位看來，這是否意味着未來中國國際收支“雙順差”的側重點，以及對彙率政策的影響可能會有所不同？

張明：結合目前的數據來看，2020年中國國際收支将是一個規模較大的經常賬戶順差與規模可控的金融賬戶逆差的組合。一方面，如前所述，2020年的經常賬戶順差是基于疫情沖擊下的特殊表現，并不具備可持續性。另一方面，由于中國成功地控制住疫情，使得從2020年第二季度起，中外增長差與利差迅速拉大，從而吸引了較大規模的證券投資流入。例如，2020年年初至今，中國債券市場的資金流入已經接近1萬億人民币。較大的中外增長差與利差将會延續至2021年。筆者認爲，2021年中國可能出現規模較小的經常賬戶順差與規模較大的金融賬戶順差的組合。在雙順差再度出現的前景下，人民币兌美元彙率以及人民币有效彙率依然有一定的升值空間。不過，在2020年外國證券投資洶湧流入的背景下，2020年第三季度中國金融賬戶依然出現了849億美元的逆差，這說明通過錯誤與遺漏項的資本流出規模依然巨大。這一點值得我們警惕。

問題4：2020年中國外彙儲備穩中有增，人民币彙率相對堅挺。與此同時，人們對西方央行持續的寬松政策表現出了矛盾心态，既希望貨币寬松環境延續，又擔心美元等國際地位受損。美元在2020年也呈逐漸疲弱之勢。兩位覺得2021年中國外彙儲備規模和結構有可能呈現怎樣的變化？人民币國際化會重拾上升态勢嗎？

張明：美元指數在2020年先升後降。2020年3月至今，美元指數由103左右下行至90上下，跌幅可謂顯著。展望未來幾年，美元指數大概率呈現出波動中下跌的趨勢。但在2021年，美元指數未必會下行太多。這是因爲，從目前來看，在拜登上台後，美國經濟複蘇的格局可能顯著好于歐元區、英國與日本，這意味着美聯儲貨币政策正常化可能早于其他發達國家。疫苗的大規模推出甚至可能強化這一趨勢。考慮到上述趨勢，2021年人民币兌美元彙率可能圍繞6.4-6.5的中樞水平重新呈現雙向波動态勢，而非繼續延續今年6月至今人民币兌美元彙率的單邊快速升值。2021年中國外彙儲備可能溫和增長、外彙儲備的結構未必會顯著變化。在人民币彙率升值與境内外利差高企的背景下，人民币國際化的速度将會再度加快。

問題5：盡管中國經濟率先修複，國際收支持續穩健，但全球金融體系的不安定因素仍然很多，人們在聚焦全球清算支付體系是否順暢，全球貨币體系是否需要重新尋錨，西方國家主權債務的可持續性、數字資産對法定貨币的持續影響等等。在兩位看來，哪些不安定因素有可能影響到中國國際收支格局？

張明：首先，人口老齡化的加速意味着中國的儲蓄投資缺口未來将會發生趨勢性變化，中國遲早會面臨經常賬戶逆差的格局；其次，迄今爲止，雖然中國是一個全球債權人，但經常賬戶下的投資收益項卻持續爲負。如果不能改變中國對外投資收益率顯著低于外國在華投資收益率這一事實，那麽未來經常賬戶逆差的格局就難以扭轉；再次，金融賬戶下證券投資與其他投資項下的資本淨流動方向是變動不居的，國内外宏觀經濟與金融形勢的變化完全可能導緻短期資本流動頻繁轉向。這就意味着，中國國際收支有時候将會面臨經常賬戶與金融賬戶雙逆差的形勢，這又意味着未來人民币彙率的波動幅度将會增大；再次，地下渠道的資本淨流出值得我們高度警惕。2015年下半年至2020年上半年這五年時間内，誤差與遺漏項下的累計資本淨流出高達1萬億美元，平均每年2000億美元。相關資本流出的原因、途徑與影響都需要進一步深入研究。